‹#› 3. Cenová hladina a měnový kurz v dlouhém období 15. kapitola Krugman – Obstfeld ‹#› 2 Základní problémy nModel chování dlouhodobého směnného kurzu není dokonalým popisem reality, ale je způsobem jak ukázat jak účastníci trhu aktiv předpovídají budoucí směnný kurz a co ovlivňuje pohyby kurzu v dlouhém období. n nPředpovědi dlouhodobých pohybů směnných kurzů jsou důležité také z krátkodobého hlediska. n n n nHlavním cílem této kapitoly je ukázat: ¡Jak v dlouhém období determinuje národní cenová hladina úrokové sazby a relativní ceny (směnné relace)? ‹#› 3 3.1 Parita kupní síly nZákon jedné ceny: n nIdentická zboží prodávaná v rozdílných zemích musí být na konkurenčních trzíchprodávána za stejnou cenu, pokud je jejich cena vyjádřena v jedné měně. PiUS = (E$/€) x (PiE) kde: PiUS je dolarová cena zboží „i“, když je prodáváno v USA PiE je odpovídající cena v eurech v Evropě E$/€ je směnný kurz dollar/euro ‹#› 4 nTeorie parity kupní síly (PPP) n nMěnový kurz mezi měnami dvou zemí je roven poměru jejich cenových úrovní. nPorovnává průměrné ceny stejného koše zboží mezi zeměmi. n nTvrdí, že směnný kurz dollar/euro je: ¡ n E$/€ = PUS/PE n n kde: n PUS je dolarová cena referenčního produktového koše prodávaného v USA PE je cena stejného koše v Evropě v eurech ‹#› 5 nPřevedením rovnice získáme: n nPUS = (E$/€) x (PE) n n nPPP tvrdí, že cenové hladiny všech zemí jsou stejné, pokud jsou měřeny ve stejné měně. ¡Tj. lidé ve všech zemích mají se svou měnou stejnou kupní sílu. ‹#› 6 nVztah mezi PPP a zákonem jedné ceny n nZákon jedné ceny se týká jednotlivých komodit, zatímco PPP se týká celkové cenové úrovně. n nPokud zákon jedné ceny platí pro každou komoditu, PPP musí automaticky platit pro stejné referenční koše mezi zeměmi. n nZastánci teorie PPP argumentují, že její platnost nevyžaduje absolutní platnost zákona jedné ceny. n ‹#› 7 nAbsolutní PPP a relativní PPP n nAbsolutní PPP ¡Říká, že směnný kurz se rovná relativní cenové úrovni. ¡ nRelativní PPP ¡Říká, že procentní změna směnného kurzu mezi dvěma měnami v jakémkoli časovém úseku se rovná rozdílu mezi procentní změnou jejich cenových hladin. ¡ ¡Relativní PPP mezi USA a Evropou by se dala vyjádřit: n (E$/€,t - E$/€, t –1)/E$/€, t –1 = pUS, t - pE, t n nkde: pt = míra inflace ¡ n ‹#› 8 nPeněžní přístup k měnovému kurzu njak na sebe v dlouhém období navzájem působí peněžní faktory a měnový kurz. ¡Vychází z absolutní verze PPP nZákladní rovnice peněžního přístupu ¡Cenová hladina může být vyjádřena domácí poptávkou po penězích a jejich nabídkou: ¡ nV USA: ¡ PUS = MsUS/L (R$, YUS) ¡ nV Evropě: ¡ PE = MsE/L (R€, YE) 3.2 Model dlouhodobého směnného kurzu založený na PPP ‹#› 9 nDlouhodobé efekty na směnný kurz: n nPokud PPP platí, pak růst nabídky peněz v USA způsobí proporcionální dlouhodobou depreciaci dolaru vůči euru. (Růst nabídky peněz v Evropě způsobí apreciaci dolaru). ¡Směnný kurz je v dlouhém období determinován cenovými hladinami, které jsou determinovány relativní nabídkou a poptávkou po reálných pěněžních zůstatcích. n nRůst úrokových sazeb na aktiva denominovaná v dolarech způsobí depreciaci dolaru vůči euru. ¡Klesá poptávka po reálných peněžních zůstatcích ¡Rostu ceny ¡depreciace nRůst produktu v USA způsobí apreciaci dolaru vůči euru ¡Roste poprávka po L(R,Y) ¡Klesají ceny (při fixní Ms) ¡Měna apreciuje n ‹#› 10 n nRůst nabídky peněz konstantním tempem má časem za následek pokračující růst cenové úrovně ve stejném tempu. ¡Změny dlouhodobé inflace nemají vliv na výstup při plné zaměstnanosti ani na dlouhodobou úroveň relativních cen zboží a služeb. ¡ nÚroková sazba v dlouhém období není na tempu růstu nabídky peněz nezávislá. ¡Mění se očekávaná inflace Pokračující (trvalá, stálá) inflace, úroková parita a PPP ‹#› 11 Odvození Fisherova efektu z podmínky úrokové parity nFisherův efekt n nRůst (pokles) očekávané inflace v zemi povede ke stejnému růstu (poklesu) úrokových sazeb na aktiva v dané měně. nRozdíl mezinárodních úrokových sazeb je rozdílem mezi očekávanými národními mírami inflace: nR$ - R€ = (Ee$/€ - E$/€)/E$/€ nPokud trhy očekávají platnost PPP, pak očekávna změna kurzu musí být rovna očekávané změně cenových hladin, tj rozdílu inflace ¡(Ee$/€ - E$/€)/E$/€ = peUS - peEU ¡R$ - R€ = peUS - peEU n n n n ‹#› 12 Sklon = p + Dp Sklon = p + Dp t0 MUS, t0 Sklon = p (a)Nabídka peněz v USA, MUS čas Sklon = p Sklon = p t0 Sklon = p + Dp t0 t0 R$2 = R$1 + Dp R$1 Dlouhodobá cesta vývoje ekonomických proměnných v USA po permanentním zvýšení tempa růstu nabídky peněz. (d) Směnný kurz Dollar/euro, E$/€ čas (b) Dolarová úroková sazba, R$ čas (c) Cenová hladina v USA, PUS čas Graf 15-1 ilustruje příklad, kde v čase t[0] FED neočekávaně zvýšil tempo růst peněžní nabídky v USA na vyšší úroveň. ‹#› 13 nRůst nominálních R snižuje L(R,Y) nK zachování rovnováhy na peněžním trhu musí vrůst ceny nPUS = MsUS/L (R$, YUS). nK zachování platnosti PPP musí dojít k nárůstu (depreciaci) kurzu, takže n E$/€ = PUS/PEU nPokud se zvýší tempo růstu inflace zvýší se i tempo depreciace. ‹#› 14 nV dlouhodobém modelu bez PPP se při expanzi zvýšila cenová hladina, ale v dlouhém období se neočekávala inflace nInflace se očekávala pouze při přechodu do dlouhodobé rovnováhy nPři přechodu do dlouhodobé rovnováhy docházelo k růstu nominální úrokové sazby na svou dlouhodobou rovnovážnou úroveň nOčekávání vyšší domácí inflace způsobil, že kurz deprecioval ještě před přechodem do dlouhodobé rovnováhy (resp. deprecioval více) Role očekávání ‹#› 15 nV modelu s PPP tempu růstu inflace narůstá permanentně tak jak roste tempo růstu peněžní zásoby nTrvale vyšší domácí inflace znamená růst domácích úrokových sazeb (nominálních). nOčekávaná vyšší inflace znamená pokles očekávané kupní síly domácí měny a tudíž depreciaci domácí měny ‹#› 16 Srovnání modelu s a bez PPP nV modelu bez PPP se cenová hladina nepřizpůsobuje ihned, ačkoliv se mění očekávaná inflace, ¡Důsledkem je přestřelení kurzu nV modelu s PPPse úroveň cen mění současně s očekávnaou inflací, ¡Kurz se mění na základě pohybu očekávané inflace, ale bez přestřelování. n ‹#› 17 Inflace a úrokové sazby ve Švýcarsku, USA a Itálii v letech 1970-2000 F15 F15 ‹#› 18 n potvrzení hlavního dlouhodobého dopadu Fisherova efektu. F15 ‹#› 19 nEmpirická podpora pro PPP a zákon jedné ceny v datech minulých let je slabá: n ¡Ceny identických produktových košů se mezi zeměmi, po konverzi na jednu měnu, výrazně liší. ¡ ¡Relativní PPP je někdy přiměřeně podpořena vývojem dat, ale i tak funguje slabě. 3.3 Problém platnosti zákona jedné ceny a PPP ‹#› 20 Směnný kurz Dolar/Marka a relativní úroveň cenových hladin, 1964-2000 F15 ‹#› 21 Kurz Yen/Dollar a relativní cenová hladina Jap./USA, 1980–2006 fig1502 ‹#› 22 nSelhání empirického potvrzení PPP a zákona jedné ceny má několik důvodů: nobchodní bariéry a neobchodovatelné zboží, nodchylky od dokonalé konkurence, nmezinárodní odchylky v měření cenové hladiny, nčasová nekonzistence. n n nObchodní bariéry a neobchodovatelné zboží n nDopravní náklady a vládní omezení obchodu dělají obchod nákladnějším a někdy vytvářejí neobchodovatelné statky. ¡Čím vyšší jsou přepravní náklady, o to větší je rozsah, ve kterém se může směnný kurz pohybovat. ¡ ¡ ¡ ‹#› 23 nOdchylky od dokonalé konkurence n nPokud se současně vyskytnou obchodní bariéry a nedokonale konkurenční trhy, vztah mezi úrovněmi národních cenových hladin ještě zeslábne. n nTvorba cen s ohledem na trh: ¡firma může prodávat stejný produkt za rozdílné ceny na rozdílných trzích, ¡to odráží rozdílné úrovně poptávky v jednotlivých zemích. ‹#› 24 nMezinárodní rozdíly v měření cenových hladin n nVládní nástroje měření cenové hladiny se v každé zemi liší, protože lidé v jednotlivých zemích utrácejí své příjmy rozdílným způsobem. ¡ ¡ nPPP v krátkém a dlouhém období n nOdchylky od PPP mohou být krátkodobě vyšší než dlouhodobě. říklad: Prudká depreciace dolaru vůči zahraničním měnám způsobí, že cena farmářského vybavení v USA se bude lišit od zahraničních cen, dokud se trhy nepřizpůsobí změně měnového kurzu. ‹#› 25 Cenová hladina a reálné příjmy, 1992 F15 ‹#› 26 Kniha na jaro J aneb hit tohoto týdne nDovolte, prosím, u nás si každý může kupovat a prodávat, co je mu libo. Nikdo ho přece nenutí, aby z té pistole střílel. Ovšem zároveň mu také nikdo nemůže zakázat, aby z ní vystřelil. To by bylo neodpustitelné omezování svobody podnikání. U nás má každý právo podnikat, co uzná za vhodné. Navíc jakýkoli zákaz v této oblasti by byl porušením výlučných práv policie. Ta přece existuje proto, aby bojovala proti zločincům. Kdyby zločinci přestali páchat zločiny, policie by ztratila svůj smysl, policajti by přišli o dobrá místa, byli by bez práce, vzrostla by nezaměstnanost a rovnováha naší společnosti by byla porušena n ‹#› 27 nReálný směnný kurz n nNástroj srovnávající ceny zboží a služeb v jedné zemi s ostatními. n nDefinován v jednotkách nominálního směnného kurzu a cenové hladiny. n nReálný směnný kurz dolar/euro je dolarová cena evropského koše vzhledem k americkému: n ¡ q$/€ = (E$/€ x PE) / PUS 3.4 Obecný model dlouhodobého měnového kurzu Příklad: Pokud je cena evropského referenčního koše €100, cena US koše $120 a nominální směnný kurz je $1.20 za euro, pak reálný směnný kurz dolar/euro je 1 koš USA za 1 evropský koš. ‹#› 28 ¡ qUS/EU = (E$/€ x PEU)/PUS nJeli cena koše zboží v EU €100, americký koš stojí $120 a nominální kurz je $1.20 za euro, potom reálný kurz je 1 (jeden americký koš za jeden evropský) nReálná depreciace dolaru vůči euru (vzrůst reálného kurzu dolar/euro) znamená: ¡pokles kupní síly dolaru na území EMU vzhledem k jeho kupní síle v rámci USA, což znamená že americké zboží se stane relativně levnější vůči zboží z EMU ¡nebo alternativně, pokles kupní síly amerického koše vyjádřeného hodnotou koše evropského. ¡ n napreciace naopak. ‹#› 29 nPodle PPP platí že kurz je determinován poměrem cenových hladin: nE$/€ = PUS/PEU nObecný model reálného implikuje, že směnný kurz může být také ovlivněn reálným kurzem: nE$/€ = qUS/EU x PUS/PEU nOtázka zní….co ovlivňuje reálný kurz? n ‹#› 30 nZměny v relativní poptávce po produkci… ¡Růst (pokles) světové relativní poptávky po americké produkci způsobí v dlouhém období reálnou apreciaci (depreciaci) dolaru vůči euru. nReálná apreciace dolaru: PUS vzroste relativně k E$/€ x PEU nPro řešení dopadu kurzu na mezinárodní obchod je vždy důležitý reálný kurz n nRelativní růst výkonu ¡Růst výkonu USA vyvolaný růstem produktivity (Evropě) způsobí v dlouhém období reálnou depreciaci (apreciaci) dolaru vůči euru. nRůst produktivity snižuje domácí ceny: PUS klesne relativně k E$/€ x PEU nAmerické zboží se stane konkurenceschopnějším ¡ ¡ Co ovlivňuje reálný kurz? ‹#› 31 nNominální a reálný měnový kurz v dlouhodobé rovnováze n nZměny národních MS a MD způsobí v dlouhém období proporcionální změnu nominálních směnných kurzů a poměrů mezinárodních cenových hladin Þ teorie relativní PPP. ¡Reálný kurz se nemění ¡Nominální směnný kurz dolar/euro odpovídá reálnému směnnému kurzu dolar/euro vynásobenému poměrem cenových hladin v USA a Evropě: n E $/€ = q$/€ x (PUS/PE) n nZměny na trhu reálného výstupu ovlivňují reálný kurz. Změny dlouhodobého reálného směnného kurzu ovšem také ovlivní dlouhodobý nominální směnný kurz. ‹#› 32 n ¡posun úrovně relativní nabídky peněz ¡posun tempa růstu relativní nabídky peněz ¡změna relativní poptávky po produkci ¡změna relativní nabídky produkce. ¡ nPokud jsou všechny poruchy peněžního původu, měnový kurz je dlouhodobě shodný s úrovní podle relativní PPP. n nPokud se poruchy vyskytnou na trhu výstupu, měnový kurz se neřídí teorií relativní PPP ani v dlouhém období. ¡Změny relativní poptávky ovlivňují reálný kurz se změní a determinuje nominální kurz, tak jak bylo ukázáno výše ¡Pokud dochází ke změnám na trhu produktu, je situace komplikovanější ¡ ¡ ¡ Nejdůležitější determinanty dlouhodobých výkyvů nominálního směnného kurzu: (předpokládáme, že všechny proměnné začínají na svých dlouhodobých úrovních) ‹#› 33 nNárůst relativní domácí poptávky způsobí depreciaci kurzu, ale také zvýší relativní domácí výstup. ¡Tento dosud neuvažovaný efekt zvýší poptávku po reálných pen. zůstatcích: PUS = MsUS/L (R$, YUS) ¡Z toho plyne že dopad na nominální kurz je nejednoznačný nE$/€ = qUS/EU x PUS/PEU ? ‹#› 34 Reálný kurz Dolar/Yen , 1950-2000 F15 ‹#› 35 Rozdíly sektorové produktivity práce a změny relativních cen neobchodovatelného zboží, 1970-1985 F15 ‹#› 36 nRozdíly úrokových sazeb mezi zeměmi nezávisí jen na rozdílech v očekávané inflaci, ale také na očekávané změně reálného měnového kurzu. n(qeUS/EU - qUS/EU)/qUS/EU = [(Ee$/€ - E$/€)/E$/€] – (peUS - peEU) nVztah mezi očekávanou změnou reálného měnového kurzu, očekávanou změnou nominálního kurzu a očekávanou inflací: ¡R$ - R€ = (Ee$/€ - E$/€)/E$/€ ¡R$ - R€ = (qeUS/EU - qUS/EU)/qUS/EU + (peUS - peEU) n ¡Tedy, rozdíl dolar-euro úroků je složen ze dvou komponent: nOčekávanou depreciací reálného kurzu dolaru vůči euru nOčekávaným inflačním diferenciálem mezi USA a Evropou n ¡Pokud trh očekává, že převáží relativní PPP, rozdíl dolarových a euro úroků je dán jen rozdílem očekávané inflace mezi USA a Evropou. n 3.5 Rozdíly mezinárodních úrokových sazeb a reálny měnový kurz ‹#› 37 nOčekávaná reálná úroková míra (re) je nominální úroková míra (R) mínus očekávaná míra inflace (pe). n nRozdíl očekávaných úrokových měr mezi USA a Evropou je roven: n nreUS – reE = (R$ - peUS) - (R € - peE) n n nReálná úroková parita: n reUS – reEU = (R$ - peUS) - (R € - peEU) nR$ - R€ = (qeUS/EU - qUS/EU)/qUS/EU + (peUS - peEU) nreUS – reEU = (qeUS/EU - qUS/EU)/qUS/EU n n V ekonomii se důsledně rozlišuje mezi dvěma typy úrokových měr: Nomínální úroková míra Vyjádřená v peněžních jednotkách Reálná úroková míra Vyjádřena v reálných proměnných (jako např. produkt dané země) Je vztažena k očekávané reálné úrokové sazbě ‹#› 38 nRovnice, za níž platí reálná úroková parita, vysvětluje rozdíly v očekávané reálné úrokové míře pomocí očekávaných pohybů reálných měnových kurzů. n nOčekávané reálné úrokové míry v rozdílných zemích nemusí být shodné ani v dlouhém období, pokud se očekává pokračování změn na trhu výstupů. ‹#› 39 Růst peněžní zásoby a dolarové úrokové sazby a směnný kurs Dolar/Euro (flexibilní ceny zboží) Směnný kurs dolar/euro, E$/€ Míry výnosnosti (v dolarech) Držba reálných peněžních zůstatků v USA 1' 2' E2$/€ Výchozí očekávaná výnosnost eura L(R$, YUS) E1$/€ Očekávaná výnosnost euro depozit po zvýšení očekávané depreciace dolaru přímka 45° E2$/€ E1$/€ M1US P2US M1US P1US R1$ 1 R2 = R1$-Δπ $ 2 Směnný kurs Dolar/euro, E2$/€ vztah PPP poptávka po reál.peněžních zůst. v USA Pokud jsou ceny zboží dokonale flexibilní, tržní rovnováha (jihovýchodní kvadrant) ukazuje dva růstové efekty, Δπ $ v budoucí míře růstu peněžní zásoby v USA. Změní se (a) dolarová úroková sazba z R1$ na R2$, podle Fisherova efektu a (b) způsobí, že cenová hladina v USA poskočí P1US na P2US. Rovnováha na trhu peněz se proto posune z bodu 1 do bodu 2. (protože se M1US nezmění okamžitě,nabídka reálných peněžních zůstatků poklesne na M1US/P2US, a tím připůsobí nabídku reál. peněžních zůst. redukované poptávce po penězích.) Vztah PPP v jehozápadním kvadrantu ukazuje, že posun cenové hladiny z P1US na P2US vyžaduje depreciaci dolaru vůči euru (směnný kurs dolar/euro se posune nahoru z E1$/€ na E2$/ €.)Na diagramu devizového (severovýchodní kvadrant) je tato depreciace doalru zobrazena jeko pohyb z bodu 1’ do 2’. Dolar depreciuje navzdory růstu R$, protože zvýšení budoucí očekávané depreciace dolaru vůči euru způsobí, že křivka očekávané dolarové výnosnosti euro depozit se posun směrem ven. ‹#› 40 Shrnutí nAbsolutní PPP říká, že kupní síla jakékoliv měny je stejná v jakékoliv zemi a plyne z ní i platnost relativní PPP. n nRelativní PPP předvídá, že se procentní změna směnného kurzu bude rovnat rozdílu národních měr inflace. n nPeněžní přístup k měnovému kurzu užívá PPP k vysvětlení dlouhodobého chování směnného kurzu výhradně v rámci poptávky a nabídky po penězích. n nEmpirická podpora pro PPP a zákon jedné ceny je v posledních datech slabá. ‹#› 41 nOdchylky od relativní PPP mohou být nahlíženy jako změny v reálném měnovém kurzu země. n nPostupný nárůst peněžní zásoby země vede k proporcionálnímu vzrůstu její cenové hladiny a proporcionálnímu poklesu hodnoty směnného kurzu její měny. n nPodmínka (reálné) úrokové parity srovnává mezinárodní rozdíly v nominálních (reálných) úrokových sazbách k očekávané procentní změně nominálního (reálného) směnného kurzu.